Matrixport 投研：以太坊升级带来结构改善 反弹机会正在显现

本轮加密市场的反弹正在逐步展开，但其内部驱动逻辑已出现明显分化。比特币仍在延续反弹走势，但整体依然运行在熊市框架之内；与此同时，市场中更具结构性变化的线索，正逐渐指向以太坊。当前，BTC 与 ETH 的衍生品仓位同步回落至异常低位，仓位结构完成重置，市场对新增敞口的价格敏感度显著提升。在此背景下，以太坊近期完成的网络升级已对其底层经济结构产生实质影响，但相关变化尚未被市场充分定价，使其成为当前阶段更值得关注的交易主线。

仓位结构完成重置，市场对新增资金更为敏感

从仓位结构来看，无论是比特币还是以太坊，当前期货未平仓合约水平均处于历史偏低区间。这意味着此前累积的多空敞口已明显回落，市场整体杠杆结构得到压缩。在类似的仓位重置环境下，一旦新的方向性资金开始进入，价格波动往往会被迅速放大。今年早些时候，在相似的仓位背景下，以太坊曾在短时间内触发约 38% 的上涨。当前这一熟悉的结构正在重新出现，为阶段性反弹提供了必要条件。

升级效应逐步显现，以太坊短期表现或优于比特币

与比特币相比，以太坊在近期完成的网络升级直接改善了其运行效率、成本结构以及 L1 与 L2 的可扩展性，进一步强化其作为 Gas、抵押资产及 DeFi 核心资产的经济属性。历史经验显示，网络效率的提升往往会带来更高的链上活动水平，并最终转化为对 ETH 的结构性需求。在上一轮升级后，ETH 不仅价格显著上涨，其期货未平仓合约规模也从约 80 亿美元迅速增加至 160 亿美元。当前，尽管以太坊相关企业的财库型买盘较此前更为零散，但期权市场中仍有 35.8% 的成交来自看涨期权买入，显示部分交易者已开始重新布局上行方向。从价格路径看，ETH 仍存在向 3,300–3,500 区间推进的空间，使通过看涨价差策略参与反弹，成为风险与收益边界较为清晰的选择。

整体而言，本轮反弹更应被视为熊市环境中的战术性机会，而非趋势性反转。只要比特币价格仍运行在 21 周均线下方，其上涨属性便仍属于反弹逻辑，而非结构性牛市；相对而言，更高的上行弹性仍集中在以太坊一侧。仓位重置叠加升级变量，为 ETH 提供了更优的短期风险回报结构，但这一窗口依赖于交易层面的把握，而非长期趋势判断。对投资者而言，当前阶段的关键在于把握结构性改善带来的战术机会，而不是提前押注新一轮周期已经开启。